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ABS italiani: a che condizioni potranno essere ancora offerti ad investitori britannici, post Brexit?

Premessa

Il 31 gennaio 2020, in forza di un apposito accordo di recesso, il Regno Unito ha formalmente lasciato l’Unione Europea (“UE“). Le istituzioni europee e il Regno Unito, consapevoli della necessità di definire i termini del recesso in molteplici ambiti, hanno concordato il c.d. periodo di transizione (terminato il 31 dicembre 2020). In tale periodo, il Regno Unito ha continuato ad applicare, alla stregua di ogni altro Stato membro dell’UE, la normativa europea, ivi compresa la disciplina civilistica e commerciale ma, allo stesso tempo, ha iniziato a delineare un quadro normativo domestico consistente inizialmente, nell’allineamento a livello interno di quanto previsto in larga parte a livello europeo prima della fine del periodo di transizione. Il nuovo quadro normativo varato nel Regno Unito trova applicazione dal 1° gennaio 2021.

 

Gli impatti dell’uscita del Regno Unito dall’Unione Europea si stanno manifestando su numerose tematiche, tra cui, le operazioni di finanza strutturata. Di seguito tratteremo gli impatti della Brexit su un aspetto fondamentale nelle operazioni di cartolarizzazione in Italia: l’offerta e/o la vendita di titoli asset-backed securities (“ABS“) ad investitori istituzionali britannici[1], e la relativa compliance con i regolamenti sulle cartolarizzazioni.

 

Offerta e/o vendita dei titoli ad investitori istituzionali britannici

 

L’uscita dall’UE da parte del Regno Unito rappresenta una novità da tenere in considerazione nella strutturazione di nuove operazioni di cartolarizzazione in Italia laddove gli ABS siano sottoscritti da, o collocati, a sottoscrittori britannici sul mercato primario (i.e. al momento dell’emissione) e/o sul mercato secondario.

 

In relazioni alle operazioni di cartolarizzazione in ambito UE, il Regolamento (UE) sulle cartolarizzazioni n. 2042/2017 (il “Regolamento Cartolarizzazioni UE“) ha, da gennaio 2019, sostituito, armonizzato ed esteso il precedente regime contenuto, tra l’altro, nel Regolamento (UE) n. 575/2013 (la “CRR“), introducendo nuovi obblighi quali, ad esempio, la necessità per l’investitore di effettuare attività di due diligence, nonché la necessità per l’originator, lo sponsor o l’original lender di mantenere un interesse economico netto nella cartolarizzazione (il c.d. skin in the game) già oggetto di regolamentazione in ambito UE.

 

Dal primo gennaio 2021, nel Regno Unito trova applicazione il regolamento britannico sulle cartolarizzazioni. Tale regolamento è, in gran parte, basato sul Regolamento Cartolarizzazioni UE e trova attuazione mediante l’European Union (Withdrawal) Act 2018 (“EUWA“), come ulteriormente modificato dalla Securitisation (Amendment) (EU Exit) Regulations 2019 (il “Regolamento Cartolarizzazioni UK“). Detto ciò, sebbene l’attuale impianto normativo in tema di servizi finanziari del Regno Unito sia oggi di fatto assimilabile a quello europeo, è doveroso notare la possibilità – una volta che il legislatore britannico inizierà appieno a legiferare in materia – di future divergenze nella normativa in materia.

 

Nella strutturazione delle operazioni di cartolarizzazione, gli operatori finanziari italiani ed europei dovrebbero dunque considerare se si intenderà o meno offrire gli ABS ad investitori istituzionali dell’UE, ad investitori istituzionali del Regno Unito o ad entrambi. Nell’ipotesi in cui si intenda offrire gli ABS anche nel Regno Unito – restando inalterati gli obblighi regolamentari in capo ai soggetti europei partecipanti all’operazione – gli investitori del Regno Unito dovranno assicurarsi che la struttura dell’operazione di cartolarizzazione soddisfi, in parte, anche gli obblighi imposti dal Regolamento Cartolarizzazioni UK.

 

Ad esempio, il Regolamento Cartolarizzazioni UK sancisce, alla stregua del Regolamento Cartolarizzazioni UE, che per poter detenere un’esposizione all’interno dell’operazione un investitore istituzionale britannico è soggetto a diversi obblighi tra cui, inter alia:

 

  1. verificare che l’originator dell’UE mantenga, su base continuativa, un interesse economico netto rilevante nella cartolarizzazione non inferiore al 5%;
  2. dimostrare alle proprie autorità competenti, ove richiesto, di avere una visione globale e accurata della posizione assunta e delle esposizioni sottostanti, nonché di aver attuato quanto previsto per la gestione del rischio della posizione (ad esempio assicurandosi che siano state messe a disposizione le informazioni previste dal regolamento con la frequenza e secondo le modalità ivi stabilite).

Tuttavia, nonostante il requisito indiretto del mantenimento del rischio e gli obblighi di due diligence siano  attualmente equiparabili a tutti gli effetti a quelli sanciti dal Regolamento Cartolarizzazioni UE, per potere offrire i titoli ad investitori britannici al momento dell’emissione, o per rendere i titoli appetibili nei confronti di investitori britannici sul mercato secondario, la cartolarizzazione dovrà soddisfare i requisiti minimi di ambo i regimi normativi, non potendosi assolutamente presumere che la conformità con soltanto uno dei due sia sufficiente a commercializzare gli strumenti finanziari in ambo gli ordinamenti.

 

A livello pratico, dal punto di vista legale, questo impone non solo modificare ed includere i riferimenti relativi ad ambo i quadri normativi nel set documentale e l’inclusione di apposite selling restrictions relative al Regno Unito ma anche strutturare l’operazione così da garantire, a livello contrattualistico, inter alia, che il mantenimento del rischio e gli obblighi di reporting dell’operazione soddisfino sia le linee guida UE, che quelle del Regno Unito. In tal caso, si pone dunque la necessità di avere un’assistenza legale qualificata, competente e capace di vagliare gli aspetti più sensibili sia del diritto dello stato membro, come l’Italia, sia del diritto inglese.

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Madeleine Horrocks
Partner
mhorrocks@orrick.com

Franco Lambiase
Associate
flambiase@orrick.com

 

[1] Sono investitori istituzionali britannici: (a) un’impresa di assicurazione come definita dall’articolo 417 (1) del Financial Services and Markets Act 2000 (la “FSMA“); (b) un’impresa di riassicurazione come definita dall’articolo 417 (1) del FSMA; (c) un regime pensionistico professionale (come definito dall’articolo 1 (1) del Pension Schemes Act 1993) con un’amministrazione principale nel Regno Unito, o un gestore di fondi di tale regime nominato ai sensi dell’articolo 34 (2) del Pensions Act 1995 il quale, in relazione all’attività svolta ai sensi di tale nomina, è autorizzato ai sensi dell’articolo 31 dell’FSMA; (d) un AIM come definito dall’articolo 4 (1) dell’Alternative Investment Fund Managers Regulation 2013 sui gestori di fondi di investimento alternativi che commercializza o gestisce FIA ​​(come definito dall’articolo 3 di tale regolamento) nel Regno Unito; (e) una società di gestione come definita dall’articolo 237 (2) del FSMA; (f) un fondo UCITS (come definito dall’articolo 236A del FSMA) ovvero una società di ‘authorized open ended investment‘ come definita dall’articolo sezione 237 (3) del FSMA; e g) un’impresa di investimento come definita dall’articolo 4, comma 1, punto 2A, del Regolamento (UE) n. 575/2013, attuato nel Regno Unito mediante l’European Union (Withdrawal) Act 2018.

 

 

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